萬洲國(guó)際IPO 摩根鼎暉三家博弈

IPO中止兩個(gè)月后，全球最大豬肉商萬洲國(guó)際又傳來卷土重來的消息。從6月24日開始，不少機(jī)構(gòu)陸續(xù)收到摩根士丹利非正式渠道發(fā)出的萬洲國(guó)際IPO詢價(jià)，發(fā)行降至12倍PE，按原招股價(jià)折算約每股6.4港元。兩個(gè)月前，萬洲國(guó)際開出的價(jià)格是8-11.25港元區(qū)間，預(yù)測(cè)市盈率15-20.8倍。

也就是說，兩個(gè)月期間，萬洲國(guó)際這次發(fā)行價(jià)砍了43%。對(duì)這個(gè)消息，萬洲國(guó)際和私募股東鼎暉沉默以對(duì)。有時(shí)候，再專業(yè)的投行定價(jià)，交易原理和菜場(chǎng)買菜并無兩異。如果兩個(gè)月前高價(jià)順利發(fā)行，那么萬隆摩根鼎暉皆大歡喜。但如此一挫，各有算盤的三者又得重新回到桌面重新談判。

投行、PE資本、發(fā)行人三者利益并不完全一致。這場(chǎng)博弈，直接導(dǎo)致了兩個(gè)月前萬洲國(guó)際IPO的中止。你可以看到，萬洲國(guó)際的IPO，每個(gè)人都帶著貪婪，想把自己的利益最大化，最終被市場(chǎng)叫停。

萬洲董事長(zhǎng)萬隆的利益

從理論上說，萬洲國(guó)際IPO，主導(dǎo)者應(yīng)該是作為發(fā)行人的萬洲國(guó)際，也就是萬隆自己。萬隆自然是非常看重自己的利益。一個(gè)微妙的細(xì)節(jié)值得注意。今年1月底，雙匯國(guó)際宣布將公司名稱改為萬洲國(guó)際，解釋為“萬”和“洲”分別取其“永恒”和“大洲”的含意。萬氏將自己的名字嵌入公司，意在打下自己個(gè)人印記并淡化雙匯MBO歷史痕跡。

另外一點(diǎn)，運(yùn)作萬洲國(guó)際上市，萬隆是有夾帶自己私活的。據(jù)招股書披露，萬洲國(guó)際2013年收購(gòu)美國(guó)最大豬肉生產(chǎn)商史密斯菲爾德后，董事長(zhǎng)兼行政總裁萬隆獲得5.73億股普通股東股票獎(jiǎng)勵(lì)，執(zhí)行董事兼副總裁楊摯君則獲得了2.46億股普通股東股票獎(jiǎng)勵(lì)。獎(jiǎng)勵(lì)的理由是“成功收購(gòu)史密斯菲爾德”。

按萬洲國(guó)際IPO方案，這兩位高管所獲得的8.19億股股票，占發(fā)行后總股份的5.6% ，按兩個(gè)月前發(fā)行中間價(jià)9.625港元計(jì)，市值78.83億港幣，即使現(xiàn)在縮水發(fā)行也值52.4億港幣。

獎(jiǎng)勵(lì)由頭很是奇怪。蛇吞象后萬洲國(guó)際數(shù)十億資金缺口，目前整合尚未看到成功，何以判斷收購(gòu)成功?

而且，萬洲國(guó)際在這幾個(gè)月里，鮮見有表態(tài)。你可以理解為上市前的靜默期。而從前面情況看，私募股東鼎暉而不是萬隆，在主導(dǎo)萬洲國(guó)際的收購(gòu)、IPO一系列資本運(yùn)作。中止兩個(gè)月后，急切重啟IPO，萬洲國(guó)際有壓力，壓力可能來自資金，來自鼎暉等私募股東。從另一個(gè)角度看，不排除鼎暉和萬隆之間簽訂了一些業(yè)績(jī)及上市對(duì)賭協(xié)議的可能性。急速重啟上市，很可能是萬隆急于要解開勒在脖子上的一根繩子。

萬洲國(guó)際承銷商問題

萬洲國(guó)際聘請(qǐng)的29家投行，這些承銷商名字如雷貫耳，創(chuàng)下香港IPO承銷商數(shù)量之最。萬洲國(guó)際承銷商多如牛毛，主要原因在香港IPO市場(chǎng)的潛規(guī)則。發(fā)行方之所以掏錢請(qǐng)這么多額外的承銷商，主要是為了堵住一些投行的嘴，防止它們?cè)谧约荷鲜星昂蟀l(fā)布對(duì)公司的批評(píng)性研究報(bào)告。

承銷商太多，自然也就相互推諉扯皮、拉低效率。對(duì)主承銷商摩根士丹利，還有其他28家投行而言，發(fā)行價(jià)定得高，傭金自然拿得多。但萬洲國(guó)際前面失敗了一次，承銷商們不愿意再冒這樣的風(fēng)險(xiǎn)了。從投行角度，他們寧愿少拿傭金，也不愿發(fā)行失敗什么也拿不到。對(duì)于這29家投行來說，萬洲國(guó)際IPO，不過是他們眾多case中的一個(gè)，不愿賭太多。摩根士丹利更不愿讓一個(gè)失敗的IPO砸了自己的招牌。

從鼎暉的角度看，自己利益的最大化，似乎天經(jīng)地義。而私募股東鼎暉并不情愿降價(jià)，但前次發(fā)行失敗，這次不得不做一些退讓。鼎暉自然是想將自己利益最大化。參與投資鼎暉的鼎暉中國(guó)成長(zhǎng)基金II，成立于2005年，9年過去，退出壓力自然大。

不管如何，大幅降價(jià)快速甩賣，是萬洲國(guó)際最好的選擇。市場(chǎng)的眼睛是雪亮的，不管有多少聰明的腦袋進(jìn)行包裝，有多少資本豪華陣營(yíng)，都逃脫不了“豬周期”下行的行業(yè)本質(zhì)。